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創投的商業模式 (二)

November 24th, 2009

Bad Money

上一篇談到創投的基本商業模式,是低買高賣未上市公司的股票,然後與基金投資人拆帳。但是未上市公司有很多種,一個創投必須要專注在某個領域,來提升成功的機率,而他旗下管理的每一支基金,可能也會有不同的定位,這是”公司”和”基金”不一定畫上等號的其中一個原因。

基金管理公司的市場定位,大多跟合夥的經理人,他們的背景和專長有關,通常他們選擇投資的產業,多半也是他們先前工作的領域,或是在產業結構上有很大的共通性的。由於對產業的熟悉,他們對未來的發展也比較能夠掌握,所以可以因此定下一些投資的策略,例如: 現在網路的投資人會看好 Social App 但可能不會投資做 Webmail 網站。

個別基金的產業定位,通常是基金管理公司的專長中,再細分的某幾項。例如: 美國最富盛名的創投 Kliener Perkins 就設立了一個專門投資 iPhone App 的 iFund

除此之外,每支基金也會有規模,投資周期,標的物周期等屬性和設定,這也是基金和公司很大不同的地方。

基金規模 指的是基金的總管理資產 (Asset Under Management),也就是當初募得的金額 — 以 KP 的 iFund 為例,他的規模是一億美金 ($100mm)。一個基金的規模往往對基金可以投的案件有很大的影響,通常一支創投基金會希望分散在 20-30 家公司上,以每家 2-3 輪的增資估算,每一輪投資的金額需占基金的 1-3% 左右,再小的案件可能就不敷管理成本,無法考慮。再以 iFund 為例,如果一個公司只需募款美金 5 萬 (0.05%),那很有可能就會不對 KP 的盤,要等到下一輪需要更多資金的時候再談。(台灣的基金通常可以回收再利用,也就是已退場的資本,在到期前可以再拿去投資,這點和美國有很大的不同,所以台灣的基金的”有效規模”往往是資產的兩三倍以上。)

基金的投資周期 簡單的說就是基金的年紀。如同上一篇所說,台灣的創投基金多半是 7 年期,也就是說 7 年之後必須要退場,把現金還給股東。所以當一個基金已經到了 4-5 歲,剩下 2-3 年的時間,那大概就不會考慮投資尚未有產品的超早期 (super early stage) 新創公司,因為有可能會來不及出場。(台灣基金很多有延展 1-3 年的條款,不過在這邊為了單純起見,先假設這樣的條款不存在。)

基金的標的物周期 則是當初募款的時候設定的投資條件,要投資早期 (early-stage) 新創公司,或是後期 (later-stage) 新創公司。早期新創公司通常需要的資金較少,退場時取的得報酬率較高,但退場的時程也較久。相對的,後期公司需要的資金量大,退場的報酬率較低,但通常有比較明確的退場期望。所以在近年市場熱錢過剩,但退場機制不明確的大環境下,許多創投都轉移到後期去經營,例如: 普訊最近投資即將掛牌的興中,就是很好的例子。這樣的投資策略可以一次布署較多的資金,而退場機率也比較容易預估。但相對的,創投在早期新創公司的投資的活動相對就少了很多。(市場上還有一些基金是平衡式 (balanced stage),但是還是以簡化為由暫時略過。)

而綜合以上的設定,就變成了創投在做每個投資決策時,必須考慮到的條件,也就是英文說的 “book” (規則書),如果一個新創公司符合一個基金的需求,就叫做 “fit the book。”  所以創投在投資的時候,除了要看到新創公司的潛力,也必須考量自己本身的策略和定位。這就是創投的商業模式,也解釋了為什麼很多時候創投雖然喜歡一個團隊,但不一定可以投資他們的公司的原因。

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(Image via elycefeliz@flickr)

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創投的商業模式 (一)

November 23rd, 2009

Frog and Coins

我常常在寫商業模式 (business model),但是多半是針對新創公司的獲利方式做剖析。這次回來與大家交流的過程中,發現很多創業人對於創投的商業模式也不是很了解,有時候甚至造成了許多不必要的誤會。所以有了這個系列,我希望能夠利用機篇文章,把創投的商業模式深入的解析一番,希望能夠提供給大家有比較正確的資訊,也讓大家看創投能有比較合理的觀點。

要了解創投的商業模式,先要從他的公司結構開始。一家創投公司,說穿了就是一家基金管理公司 (Fund Management Company),他旗下管理的,就是一支一支投資人委託的創投基金 (Venture Capital Fund or VC Fund)。所以說我們一般統稱的”創投”,往往是把管理公司和基金當作一個個體,這樣的思考方式有時候會有一些問題,我稍後會解釋。

和一般共同基金一樣,創投基金裡面的錢,也是由法人和個人等”募資”而來。但和一般共同基金不同的,創投基金一旦募資完畢,大門就關起來了,期限內投資人是不得領出的。一般美國的 VC Fund 週期是 10 年,台灣的則是 7 年。

所以一家創投管理公司,他所提供的服務就是幫投資人管理創投基金,然後在期限內盡可能的把基金報酬率最大化。他的投資標的是未上市公司的股票,產生報酬的方式是在這些公司還未成熟的時候,用較低的價格買下他們的股票,然後等著這些公司的事業漸漸成熟,一旦有一天上市或是被收購,那創投基金的投資,就有了”退場 (Exit)”的機會。

退場產生的資金,扣除當初投資的本金,就是創投的報酬。再拿去和投資人拆帳,最後拿到的部分就是管理公司的獲利。拆帳的方式每個基金有不同的規定,但通常都接近 80-20 的比例。

舉例來說: 如果 A 創投投資了 B 公司 100 元,取得 50% 股權,5 年之後 B 公司上市,市值達到 10,200 元,則 A 創投賣掉手中持有的該公司股票,會得到 5,100 元,扣除 100 元本金,報酬是 5,000 元,和投資人拆帳後,管理公司可得 1,000 元。

這樣的過程,就是創投管理公司最重要的商業週期 (business cycle)和獲利模式,也就是他們的商業模式。

值得一提的是,除了退場之後的分紅,管理公司大多也會收取一些管理費,但這些不是他們的獲利來源。收取管理費的原因在於創投所投資的新創公司,往往需要 3-5 年的時間才會產生投資收益,而在這中間的時間,投資人希望基金經理人可以專心投資,不用擔心餓死,所以支付一些薪水,以及辦公室營運等費用,讓他們無後顧之憂。所以這個部分的營收,是直接用來打消營運費用,不會產生管理公司的獲利。

了解了創投的基本商業模式,下一篇我會把基金規模,以及投資標的”公司週期”,加入考慮來解釋,讓大家更了解一些問題,例如: “為什麼某些很好的公司創投不能投?”等背後的原因。

我們下回見。

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(Image via emraya@flickr)

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