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NT$ 1,089,000,000,000?

September 24th, 2010 by Jamie

新台幣 1 兆零 890 億,也就是美金 330 億,這是用 Facebook 股票最近在 Second Market 成交的價格,回推得出來的 Facebook 總市值。這個價值比當今世界第三大 (以市值而言) 網路公司騰訊的 1 兆 2210 億,也就是美金 370 億稍微少了一點,意思就是說 Facebook 如果今天上市的話,就會立即成為全世界第四值錢的網路公司。除了騰訊,還輸給 Google 的美金 1,637 億和 Amazon 的 685 億,和百度打平,但是多過 eBay 的 318 億和 Yahoo 的 191 億。

於是,最近北美創業圈熱門的話題是,Facebook 真的值那麼多錢嗎

反方的論點

37 Signals (非常成功的商用軟體公司) 的共同創辦人,暢銷創業書《Rework》的共同作者大衛‧韓森 (David Heinemeier Hansson),是這裡面最大的批評者。他的理由如下:

  • 市值不能從小股東的零星成交金額估算
  • 如果你不能賺錢來支撐,高市值無法長久
  • 7 年、5 億會員卻沒有超額利潤代表永遠不會有

大衛的錯誤

大衛是我很尊敬的創業家,不過他的 MBA 課程可能要重新上過,因為他的這三個論點基本上跟本案一點關係也沒有。

第一,公司市值本來就是用 [股票最近的成交金額] x [總發行股數] 去計算。姑且不論這個方法能不能完全代表一個公司真正的價值,這就是市值的定義。如果你要把 Facebook 的價值拿來跟其他的網路公司比較,就是得這樣計算。這個公式合不合理跟 Facebook 有沒有 1 兆的價值,一點關係也沒有。如果這個公式不合理,那 Google 也不值美金 1,637 億,Amazon 也不值 685 億,並不是 Facebook 一間公司的問題。

第二,資產的價格是「所有未來現金流的現今價值」(present value of all future cash flow),也就是說如果你知道我明年的今天要用 $100 買一個馬克杯,那你現在大概頂多願意花 $95 買這個杯子。因為你知道一年後這個杯子可以賣 $100,一年後的 $100,大概只能換算成現在的 $95 (把錢放在銀行會生利息)。所以一年後可以賣 $100 的這個杯子,現在值 $95,這就是「所有未來現金流的現今價值」,也就是這個資產的現今價值。這個觀念可以用在任何資產,所以當然包括股票。因此,Facebook 的價值不在於一個他現在賺多少錢,而是在於人們「預期」他未來會賺多少錢。也就是說,Facebook 價值 1 兆,是人們對未來的期望,不是他今年能不能賺 2 億美金。因此,Facebook 的 165 倍本益比 (PE) 一點也不算不合理,最好的證明就是跟 Facebook 市值相當、已經掛牌的百度,本益比也還有 99 倍。

第三,市值比 Facebook 稍微多一點,商業模式很類似的騰訊,剛好也有 5.6 億的「活躍用戶」,不過 1998 年創業的 QQ,年紀比 Facebook 多了 5 年。從他們公開的財務績效來看,目前的年營業額大約是 30 億美金,也就是 Facebook 的 3 倍,而年營業利益大約是 10 億美金。這是什麼意思呢?就是說作為一個社群平台,即使是在人均所得較低的中國大陸,5 億用戶還是可以帶來 10 億美金的利潤,證明了社群絕對是非常賺錢的行業。而如果 QQ 的用戶兌現率 (user monetization) 是美金 2 元,那多數使用者來自歐美,人均所得 10 倍以上 Facebook,潛在的用戶兌現率可能是 10 元甚至是 20 元。所以 7 歲的 Facebook 有沒有可能在 5 年之內實現這樣的潛力,達到 QQ 的水準,我想是沒有人會說不。

網路 → 社群媒體 → 大眾媒體

而更重要的是,如果你讀讀美國商業周刊 (Business Week) 這篇關於世足賽和 Nike 如何透過 Facebook 來進行行銷的報導,你就知道更大的事情正在發生。一直以來,網路廣告都停留在文字和圖片的程度,所以雖然打敗了雜誌,搞倒了報紙,但是卻遲遲無法取代電視的地位。直到病毒影片和社群媒體結合在一起,這件事情終於要被改變。而像 Facebook 這樣的社群平台,將會是這個巨大的廣告預算大搬風,最重要的獲益者。在北美,一年電視廣告預算高達美金 700 億,是網路廣告的 3 倍。在台灣,電視廣告則是一個近 300 億的市場,也幾乎是網路廣告的 4 倍 。

所以,Facebook 值不值 1 兆,我說可能還要多很多倍。Web 3.0 還有其他的創業機會嗎?答案是還有非常非常多。有興趣試試創造下一個 Facebook 嗎?歡迎加入 appWorks 育成計畫和我們一起打拼。

(Pic via scobleizer@flickr under CC license)
  • 若把最後那段放到第二點了,這篇文章便是完美的了。
    我本身同意大衛的第二點,因為高PE反映市場對Facebook未來的充滿信心,若Facebook的賺錢能力一直不提升,市場很難保持信心。
    但最後那段提出了未來的趨勢利好Facebook,這能證明Facebook的賺錢能力將會提升,因此高PE是合理的。
    請多多指教。

  • 1. 去看了secondmarket.com, 既查不到價也查不到量
    2. facebook的獲利來源裡我最看好的是facebook credit, 雖然它目前只貢獻2% 營收,
    (有人可以告訴我為什麼facebook打死就是要抽到30% 這麼高?)

  • Andy41 Tw

    反駁:

    關於第一點:
    也許該重修MBA課程的人不是David…
    何謂市值?並不是最後一個成交的價格X股票總量,
    應該是”在公開交易市場下的最新成交價格X股票總量”

    請注意,你比較的對象包括Google包括騰訊都是”上市”公司.
    看到重點了嗎?

    FB是未上市公司,一張沒有公開流通的股票,
    零星的未上市股票交易無法”肯定”當作真正的上市時會有的價格.

    也就是說,你頂多只能聲稱”推估”市值,但”推估市值”終究不是”市值”,
    因為根本沒上”市”,這價格沒有透過市場機制運作,怎麼能算是”市值”?

    http://goo.gl/L3R9

    隨便GOOGLE一下就可以找到不同的數字了,
    說穿了大家就是在猜而已,不用把猜測出來的東西拿來振振有詞的講.

    第二點的部分,
    西元兩千年之前,”高本益比很合理因為未來XXXX”的論調已經聽到不能再聽了,
    結果咧?
    如果市場真的能夠完全反映出未來價值這回事,
    那就不會有人能夠在股票市場賺到差價,
    也不會有如巴菲特這種特別會預測股票走向的人了.

    第三點,都知道網路瞬息萬變這個道理,
    怎麼會不知道不能夠拿”2005=>2010的騰訊”跟”2010=>2015的FB”比較呢?
    類似的商業模式往後推延五年,就百分之百會重覆嗎?
    網路的五年,可能是傳統產業的十年呢!

    我完全贊成FB非常值錢,在當下.
    但是以後呢?還有沒有人記得ICQ?

  • mac

    流動性會扭曲市值,這是確定的,你看中國股市為何本益比過高就是因為國家持有的股票過多,,流動的股票過少,其實大衛講的沒錯,反而是james學到了EMBA的理論,但在真實的世界卻沒有實務投資經驗…………另外比較有爭議的是”facebook價值”,這比較麻煩…

    david第二個也講的很有道理,雖然facebook已經這樣多年,客戶也非常多,但是獲利卻平平,依照企業的發展史,大部份的企業在早期就會確認主要的盈利model,這的確是個big problem,也是一個trouble,就像youtube一樣,作者確實頭腦清醒,不會頭腦發燙….

    另外QQ和 facebook的model是否差不多,這有一點難比,QQ是類MSN,facebook資訊還不透明其實很難評鑑.

    小意見..參考…

  • 我想 David 回去修 MBA 的時候不會孤單,因為台灣的 Andy 可以陪他。從來沒有人說上市才能有市值,股價的產生機制是供給和需求,這點無論是公開市場或是私下成交,都是一樣的。再說公開上市的股票有 liquidity premium,只會讓市值膨脹,也就是說一個未上市的公司,他的市值是低估的。不同的數字來源是不同的時間點、不同筆交易,這跟公開公司每天的市值都在變化是一樣的。西元兩千年,網路業並沒有 2,000 億 B2C 產值,也沒有 80 億廣告,也沒有賺錢的公司。至於巴菲特,2009 年 Berkshire Hathaway underperform S&P 高達 20%. 這個世界上本來就沒有 100% 的事情,聰明的投資人做的是 educated guess. ICQ 以 4 億美金的高價賣給 AOL, 並沒有虧到。

  • 不好意思,我沒有念過”EMBA”,我的學位是 MBA。如果連 EMBA 和 MBA 都分不清楚,我合理懷疑你知不知道 MBA 不是在打職業籃球的?至於投資創業公司的經驗,我雖然不敢說是權威,但至少也是有十年的經歷,參與過的投資案超過 20 件以上,其中有上市的,有賺錢的,有賠錢的,有倒掉的。如果這樣不算是實戰經驗,我倒想聽聽 mac 你有什麼更了不起的歷練。

    你大概忘了 Google 創業 5 年之後才開始獲利,Amazon 則將近 10 年。Internet 是一個新產業,VC 們想要的是創業團隊好好花時間去研究出長期可行的獲利模式,而不是一味的追求短期的兌現。況且以達到 10 億營收的速度來說,Facebook 在歷史上還是名列前茅的。

    QQ 的 model 早就遠遠超過 MSN 了,公開上市的公司資訊非常透明,mac 還是跟上面的 David 和 Andy 一起去上上”EMBA”吧…

  • 1. http://www.secondmarket.com/press-article/is-facebook-worth-33-billion-its-complicated.html
    2. 如果 credit 的抽成不能降到 3%, 永遠不會規模化.

  • 🙂

  • Jamie可以多解釋liquidation premium是什麼或給一些相關的連結嗎?想明白多一點啊。
    假設沒有liquidation premium和需求不變,如上市前的供給比上市後少,上市前的股價是不是應該比上市後高?
    希望你不會嫌我的問題太簡單吧。

  • Sorry 是 liquidity premium, 打太快了,也就是「動產」和「不動產」間的差別。換成白話就是當一個資產很容易出脫的時候,你會願意付出較高的價錢。鬧區的房子比較貴,或是活儲的利息比定存的低,都有 liquidity premium 在裡面。

    跟供給關係較小,比較有可能的是上市前的公開資訊比較少,而有投資人做出了錯誤的「未來現金流」預測,而用較高的價錢買了股票。問題是錯誤判讀這件事情不是只有上市前才會發生,上市公司的股價常常一年內也會正負好幾倍,所以這都包含在「市場」的運作裡面,有沒有 IPO 沒有差別。所以只要「市面上」有人願意付出這樣的價錢買該公司的股票,我們就可以合理的用該價位來估算此公司的市值。

  • david_hsu

    怎麼會從來沒有人說上市才有市值,這是專業投資圈的公認用語了,您應該很專業阿。

    Market Value 這個字眼,本來就是在只是在講 公司股要在市場上的價值,不是在講別的東西

    什麼是 股票市場? 市場就是一個可以允許 非特定人 公開 交易企業股票的地方
    所以不是在股票市場上的進行的交易價錢,本來就不能稱為公司的股票市價
    不然企業股票怎麼會有特定人私募價,公開承銷價,還有市價這三種不同的價錢
    既然不是市價,怎麼會可以按比例放大,說成是市值

    我相信您一定也知道,企業股票要進入市場交易之前會有很多規範跟要求要被檢驗
    這些要求裡面,多數是關於公開資訊的要求,
    也有一項是關於首次進入市場的流通股數佔公司總股數比例的最低要求
    您經驗那麼豐富,有可能會不知道為何需要這些要求才能進入市場交易嗎?
    既然您知道,你怎麼會刻意說有沒有 IPO 沒有差別?

    市場價值不是衡量企業價值的唯一方式
    但是市場價值是卻是衡量企業在不特定的大眾投資者心目中價值的好方式

    像前天有人決定買我新開的一家公司400萬股其中的60萬股,每股15 塊(我說真的)
    所以我公司現在市場價值 6000 萬? 你的意思是這樣嗎?
    那我公司現在立刻賣你100萬股,你出1500萬如何?

    我相信你一定不肯,why?
    因為我提供給你的公司資訊可能不完整,可能有問題。
    因為在您心中,對我的公司的看法與另外一個投資者不見得一樣
    對您而言如此,對你以外很多不特定的人也是如此,不是嗎?
    但是對某個特定的投資人而言,我的公司真的有這個價值阿!

    但是我能夠把一個特定人認同我的價值,直接放大說,整個市場上也這麼認同我嗎?
    我沒有進入市場接受檢驗,我如何能說,整個市場接受這個價值呢?

    facebook 的狀況也是如此阿
    有沒有IPO ,關係到不是賺多跟少的問題,是這個利潤數字的可信度問題
    有沒沒IPO ,關係到不是少數股權被認同某個特定人認同多少價值的問題,而是多數股權被不特定人認同多少價值的問題。

    您對 internet 與新媒體產業的洞察,我很佩服與欣賞
    我也覺得fb 的企業價值現在很難估計,也許比一兆多很多
    但是您上面對 市場價值 這段的回應
    以您的資歷,我真的覺得實在是在硬坳

  • mac

    1.james好像誤會了,我說你沒有實務投資經驗是指”股權”投資而非”創業”投資,其實你沒有必要生氣….

    2.另外你曲解david的意思,他主要是講市值被”扭曲”, 而不是連市值他都搞不清楚,他應該不至於連這都不懂…

    3.至於百度本益比99倍的原因是因為它有Google的business model可以參考,這會增加投資銀行”溢價”的程度,一般來說投資銀行會因為”確定性”增加其本益比,再加上中國人均GDP和美國比較還很低,未來還有很大的成長機會,所以這兩個加起來才是百度本益比99倍的原因,facebook則沒有這些東西或是比較不能確定未來的賺錢”確定性”,這是比較麻煩..

    4.小弟認為一家企業要看的是”盈餘”,而不是”營收”,facebook的營收是很大的,問題是盈餘,記憶中之前facebook才有機會有小盈餘,可能才離損益附近….

    5.騰訊我也研究有多年,所以我才會說QQ是”類MSN”

    6.我寫”facebook資訊還不透明其實很難評鑑”前面有一個豆點,james沒有看清楚,我說的是facebook不透明,不是騰訊不透明,事實是騰訊是香港掛牌的股票,查香港的”披易露”就可以下載年報好好欣賞…….我說的是facebook不透明

    7.老實講我也搞不清楚MBA,EMBA,甚至有時候我也懷疑NBA或是CBA跟他們有何關係,但是這無管緊要,重點不是我是誰?………….而是………我講的是否正確…..

    小意見…參考

  • Andy41 Tw

    Dear Jamie:

    從來沒有?Really?
    重修MBA?還不如我寄本N年前的財管課本給您?
    私下交易可以拿來跟公開市場劃上等號然後推估公開上市後的市值,
    多麼聰明的算法!

    那我成立一家公司,賣給我女朋友一股一千萬,
    剩下999股都打個一折,一股100萬賣您,如何?
    我可是用低於”市值”九成的價格賣給您呢!

    再者,照您的理論,您應該把世界上所有未公開上市的股票都買下來,
    然後坐著等他們都IPO就好了,
    因為”一個未上市的公司,他的市值是低估的”.
    我就不信有哪個財管教授敢拍胸脯保證這種事情.

    流動性只是一個價格上的plus,不是唯一因素,
    這點你去翻翻我寄給你的那本財管課本你應該會找到答案.

    我是覺得,要大談educated guess的人,
    還是講話顯得受過一點教育比較好,
    不用對每個跟你持相反論調的人都提到學位.

  • ymtso

    外行人的意見:
    桌子兩邊的人對公司評價重視的點不同
    Angel/VC 看的是有沒話題,怎樣拉高PE,好出場
    Founder(如果目的是永續經營,不是賣掉公司)必須要顧慮真正現金流入和獲利,以維持公司營運
    所以DHH的看法和Angel/VC是不同的

  • JackChi

    用最簡單的說法,應該沒有人會說FACEBOOK不會賺錢的,這就解決了大家的問題,而這似乎也不需要提出來問吧。不管過去、現在、未來如何,每個領域的專家都不見得會是百戰百勝的。大家不如集中火力,一起加入創意集思廣義,打造全世界性的網站服務,去讓其它國家的人來煩惱以下的這些問題吧!

  • Market Cap (市值得英文不是 Market Value) 就是在 Market 上的 Capitalization, (http://www.investopedia.com/terms/m/marketcapitalization.asp), 沒有人規定公開市場才是「市場」(http://en.wikipedia.org/wiki/Market),不過這都是定義的問題,本來就沒有標準答案,你有權力跟我有不同的認定。

    至於你舉的例子,就是我們 VC 每天在做的事情。所以我們才能買低賣高,因為裡面有 risk premium, information premium, liquidity premium…, etc. 這也會反映到我們投資公司的 market cap, 所以等到他上市了,這些 premium 就消失了 (information premium 可能不會完全), 所以 market cap 也會上升。

    至於 1,500 萬,其實我很有可能會買,如果我覺得他們團隊很有潛力,做的事情也很有意義,而且說不定我還覺得 15 塊太便宜,offer 他們 50 塊,歡迎來到 VC 的世界…

  • Joseph

    我不懂股票 , 但是會員情報就是網路的金山礦脈 , 這部份沒人Spy得比facebook深 , 它的資源不斷在擴大 , facebook目前的business model應該只挖到金脈的表層而已 , 除非有人可以證明表層下面是垃圾山 , 不然 , 在自家後院他們有的是時間研磨進化他們的business model , 很多facebook上的寄居蟹business model比facebook母體好, 都大賺錢了, 這表示母體營養充足 , 只是自己還不清楚如何有效率的吸收養分而已 ….

  • 會員情報其實不是金山,否則地圖日記早發財了,但他們直到做了能夠讓使用者掏錢的團購,才真正開始賺錢。

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