緊接著「中國 Facebook — 人人網」之後，號稱「商務社交 Facebook」的 LinkedIn 也在日前風光上市 (NYSE: LNKD)，且在掛牌第一天就以跳漲 110% 作收，市值突破 89 億美元，不僅成功取代新浪，成為全球第十一大網路公司，更當場擠身全美 500 大企業。
這讓很多人開始擔心，畢竟 LinkedIn 在 2010 年的年度純益只有 1,500 萬美金，換算出來的 P/E (股價/純益比) 值將近 600 倍。這是相當誇張的一個數字，表示投資人預期 LinkedIn 在未來 3-5 年內至少要成長 20-30 倍，才足以支撐這樣高的評價。
於是「泡沫」這個字，當場又成為北美網路圈頭號關鍵字。上市後熊群們抓住 LinkedIn 這個案例窮追猛打，結果不僅讓 LNKD 較上市後高點下跌多達 17.3%，其他近期掛牌的網路股也跟著受害，人人網 (NYSE: RENN) 下滑了 7.7%，俄國搜尋引擎 Yandex (NASDAQ: YNDX) 也掉了 13.8%。
問題是 LinkedIn 上市後的高評價，背後代表的真的是網路的泡沫嗎？還是網路的到來？我覺得是值得我們好好探討的重點。
在創投業非常受到敬重的 Benchmark Capital 合夥人 Bill Gurley (比爾‧葛利) 曾經提出一個很不錯的網路公司價值評估方式。他認為，一個網路公司的長期價值，主要來自十個面向：一、可維持的競爭優勢；二、網路效應；三、可預測或可預見的營收；四、高置換成本；五、毛利；六、邊際利潤遞增；七、無「大客戶」；八、不過度依賴合作夥伴；九、病毒成長無需購買客戶；十、實際客戶的成長。
如果用 Bill 的這十個面向去檢視 LinkedIn 的商業模式，我們會發現：
一、LinkedIn 在全美甚至是全球 (除了中國以外) 商務社交的領先幅度非常大，短期之內難有挑戰者。
二、由於 LinkedIn 的主要功能是社交，使用者在它的平台上多已經擁有大量的「商務人脈」，這造成了非常強大的網路效應。
三、LinkedIn 的多種收費產品，包括 VIP 帳戶等等，皆是採「月租費制」，這讓他們的營收相對容易預期。
四、雖然 LinkedIn 目前沒有限制競爭對手推出「履歷表匯入」等類似工具，但是對使用者而言最大的置換成本，是這些已經建立的社交關係。
五、根據 LinkedIn 上市的財報顯示，他們的毛利高達 80%，並且逐年成長。
六、這是 LinkedIn 唯一較弱的地方，由於他們近年來開始提供求才服務給大型企業，因此必須要建立一個業務團隊，間接影響了邊際利潤的成長。
七、並沒有任何一個大企業占據 LinkedIn 的主要營收來源，事實上，LinkedIn 的業務來源非常多元，呈現求才 41%、求職 27%、廣告 32% 三足鼎立的情況。
八、LinkedIn 近年來積極效法 Facebook 的平台化，讓他們有了為數眾多的，也讓他們不至於過度依賴其中任何一個。
九、由於 LinkedIn 的社交本質，大多的新用戶都是透過朋友邀請而加入，不需要花太多行銷預算去購買。
十、從 LinkedIn 上市的資料可以看出，求職用戶方面過去兩年的複合成長率將近 100%，求才的企業客戶更成長高達 110%。
經過以上的分析，我們不難發現，LinkedIn 如此高的評價很有可能其來有自，而並非純屬吹抬。因此，或許 LNKD 的上市 PE 值稍嫌過高，但經過修正後應該不至於無法維持。更重要的是，無論是在 1999 的達康泡沫，或是 2007 的房地產泡沫，大多數人是沒有警覺的。但當網路甚至是主流媒體上有這麼多人在談論泡沫時，它幾乎保證了市場不會泡沫化。
11 年之後，網路股 IPO 潮又來了，而這一次，我認為是比上一次健康非常多的。
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這篇文章編輯後的版本，刊登在 2011 年 7 月號的《創新發現誌》上。
(Images via LinkedIn S-1)
