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If it isn’t obvious by now, the new standard is traction before funding. — @venturehacks

知名的天使募資平台 AngelList 創辦人 Nivi & Naval，兩天前透過他們的官方 Twitter 發布了上面這則訊息。AngelList 幾乎是現在北美新創團隊必用的募資管道，光在 2011 年，上面新增的團隊數就有 500 家，新增的投資人數更高達 2,500 位，這中間更產生了 12,500 次的媒合。而稍早在 2011 年中，他們也公布了由 AngelList 所促成的投資案，在 1.5 年內就超過了 400 件。所以由他們的角度來詮釋新的「募資標準」，大概再適切也不過。

但是為什麼要先做出成績，再去募資？其實它是一個對創業者和投資人雙方都有好處的情況。

講到募資，大多數的初創業者最怕的就是「稀釋」。稀釋代表的不但是控制權的外流，更是未來利益分配的減損 (當然我其實認為多半是多慮，不過為了專注在今天的討論上，咱們就先假設這兩個問題確實是嚴重的)。因此同樣要募未來 18 個月需要的 1,000 萬元資金，創業者當然希望能用越小的稀釋比例募得，越好。

而越小的稀釋的另一面，就是越高的估值。意思是說投資人必須要給你的公司越好的 Pre-money 評價，才能夠用越低的稀釋去投資你這 1,000 萬元。當然創投案件的評價通常都是雙方 (或多方) 討論出來的，但這個評價也往往不能太不「合理」。以網路業來說，什麼產品都沒有的公司，大概要落在新台幣 100 萬到 1,000 萬 (除非有非常驚人的創辦人)。有初步產品的公司，300 萬到 2,000 萬。有產品有使用者的公司，500 萬到 3,000 萬。有產品有營收或是大量使用者的公司，1,000 萬到 1 億。有大量營收或是獲利的公司，3,000 萬到 10 億。

當然，上面只是非常粗略的範圍，每個創投案件還會因為需求供給、市場、創辦團隊，以及商業模式中的各個環節，再去調整。不過你看到了嗎？你越能夠在市場上的做出成績，你的估值就會越高，因此稀釋的比例也就越低。

當然是這雞蛋問題，沒有雞，哪有蛋。如果能不靠任何創投資金，就做到有大量營收、大量獲利，那誰還需要募資，創投也可以回家睡覺了。所以當然不是叫所有人都去挑戰這種人類極限，但是從什麼產品都沒有，到把產品做出來而且有人使用，在現在的「雲端」加「行動」時代，其實不會太難。

但光光是這樣的一個 Bootstrapping，你的估值可能就會上升 3-10 倍，稀釋當然也就降到 1/3 – 1/10。這其實是對新創業者而言，一種「報酬率」非常高的投資，不但可以證明你團隊的價值，也可以在募資後，讓投資人更有信心讓你放手去衝刺。

所以在這個創業成本極低的時代，先成績後募資，我覺得是理所當然的演進，也是所有新創者應該考慮的創業途徑。

【活動訊息】本周六 (5/26) 1:00-5:00PM 在台大闈場 (普通大樓地下室)，appWorks 將與台大創創學程聯合舉辦「2012 夏季 新創公司 正職／實習媒合會」，當天將會有超過 30 家一流的網路公司在現場，釋出近 100 個工作機會，有興趣加入新創團隊的高手，歡迎來給自己一個機會。

(Photo via luciano_meirelles, CC License)

歡迎來到「創業 MBA」系列，這是一個本網誌新開的單元，主要將圍繞在過去比較少聊到，但卻是創業者不能不知道的財務、會計等等有關「數字」的知識。按照慣例它將是一個邊發射邊瞄準的過程，我只有一個大方向，歡迎大家提出未來希望覆蓋的題目。

無限大！

在你心中，你公司的價值當然是無限大。事實上，它也應該是無限大。因為你的團隊還在進步當中，未來還會幫這間公司創造很多價值，也有可能一起 Pivot 到另一個更成功的商業模式。既然什麼事情都有可能，當然沒辦法現在去衡量公司的價值。尤其如果你是像王永慶、郭台銘、Steve Jobs 與 Mark Zuckerberg 一樣把公司當作自己一輩子的事業的人，那更是無論人家開什麼價碼，你都不會想把公司賣掉。

但總有些時候，你會需要引入一些外部投資人，最主要的原因有兩個：1) 拿募得的資金來「加速」成長，讓公司更快達到目標；2) 把投資人綁定進來，好用他背後的組織，與他本身帶來的加值來「加速」。– 沒錯，我認為最合理的募資理由，不是因為缺錢，而是要「加速」。換句話說不募資公司也應該可以繼續營運、成長，只是比較慢而已。

既然要引入資金，你就必須要讓人家成為股東，也就是公司要發行新的股票來供這些新投資人認購 (當然也有貸款的情況，不過那個要留到下次再談)。這時候，這些新印的股票要賣多少錢，就成了一個重要的題目。

Valuation ≠ Value (估值 ≠ 價值)

所謂新印的股票該賣多少錢，背後的含意就是估值，英文叫做「Valuation」。你必須先了解到，「估值」並不等於「價值」(Value)。剛剛說了，你公司的價值在你心中是無限大的。但股票總不能賣無限大吧？所以雙方還是必須要弄一個比較「務實」的估值去進行交易。

估值真的就只是「估」出來的

很多團隊問我，估值是怎麼來的，要請一個「鑑價公司」來評估嗎？當然不是，除非你賣的是骨董，否則在網路的世界並沒有「開運鑑定團」這種東西存在。基本上，99.9% 的創業投資案，估值就是在一個願打、一個願挨的情況下，雙方協議出來的。(還記得嗎？雙方都覺得有點虧到，就是最好的結果。)

[Pre-money Valuation] = [Post-money Valuation] – [Money]

問：可是我的創投只跟我提用一百萬買我 10% 的股權，那代表了怎樣的估值？

答：九百萬的「Pre-money Valuation」。

在每個創投案件中，都有兩個估值 — 所謂「Pre-money Valuation」與「Post-money Valuation」。所謂的「Money」，就是本次增資的金額。如果創投提議用一百萬買你 10% 的公司，那代表在增資後，整個公司的估值就是一千萬 — $1M / 10% = $10M。這也就是所謂的「Post-money Valuation」，意思是把錢放入公司後的估值。

而「錢 (Money)」是多少？是 100 萬。套入上面的公式：[1,000 萬的 Post] – [100 萬的 Money] = [900 萬的 Pre]，也就是說在增資前，創投給你公司估值就是 900 萬，所謂的「Pre-money Valuation」。

台式「溢價發行」與估值的關係

另外，如果你跟一些比較本土的 VC 打交道，他們會習慣用「溢價發行」的方式去提出他們的條件，例如：我用每股 20 元投資你 100 萬。這樣的條件經過簡單的轉換，還是可以算出所謂的 Pre-money 與 Post-money。假設在增資前，你的公司已經發行了 45 萬股的股票：$20 x 450,000 = $ 9,000,000 — 意思是你公司的 Pre-money 是 900 萬。而 Post = Pre + Money，所以增資後你公司的估值則等於 1,000 萬。

Pre-money 最重要

Pre-money 是這三個數字裡面最重要的，因為它代表了在你還未進行這一輪增資前，創投認定你為公司創造的價值 (當然也隱含有公司未來成長潛力的估計「現值」)。同樣要募 100 萬 (通常募資的金額是固定的)，如果你能夠獲得的 Pre-money 變成 400 萬而不是 900 萬，那你就得稀釋 20% 的公司，而不是 10%。如果你不願意犧牲這麼多的股權，這時候你能做的事情就是用力的提升 Pre-money。

提升 Pre-money

在一些情況下，你可以透過引入更多投資人，造成「競標」來拉抬自己公司的 Pre-money 估值。不過這只有在很少數的情況下，當創投資金供給過剩，或是有一個非常熱門的投資案件時，才會發生。另外更務實的做法，就是在引入創投之前，真的替公司創造更多的價值，所謂的「Bootstrapping」– 無論是更多活躍會員、更多使用率、更高的轉換率、成長、營收、甚至是獲利，都可以有效的讓創投願意給你更高的 Pre-money Valuation。

以上，就是關於 Valuation 的入門，希望有幫助到你們了解傳說中的 Pre-money 與 Post-money 。當然，估值裡面還有更多更深奧的學問，礙於篇幅，就讓我們日後在這個單元，陸續為大家奉上。

創業？第五屆 appWorks 育成計畫正在接受申請

4/6 (五) 1pm appWorks Demo Day #4 — 歡迎一起來 Party!

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