北美移動廣告聯播網「Millennial Media」日前於紐約證交所 (NYSE: MM) 成功以每股 13 美元掛牌上市，IPO 當天就受到資本市場的熱烈擁抱，最高跳漲至每股 27.9 美元，超過上市價達兩倍以上，盤末也以每股 25 元作收。這讓 MM 的市值一口氣達到 18 億美元，比起老牌網路公司 AOL (美國在線) 還高。
而 Millennial Media 會如此受到投資人的歡迎，其背後的原因其實不難解釋。觀察目前北美行動廣告聯播網的市場，MM 是領先群中碩果僅存的獨立公司。根據調研機構 IDC 的統計，Google 加上於 2009 年收購的 AdMob 目前以 23.8% 的市占率居於該市場領先地位，接著是 Millennial Media 的 16.7%，之後才是蘋果 iAd 平台的 15.1% — iAd 的前身是 Quattro，由蘋果於 2010 年買下。
另外，一份由 eMarketer 出版的報告則顯示，移動廣告市場於 2011 年成長率高達 89%，首次突破 10 億美金，來到 14.5 億的總產值。根據該機構的預測，接下來隨著基數放大，行動廣告的成長會逐漸趨緩，但即使如此，整體市場仍有機會在 2016 年突破 100 億美金門檻。也就是說，假設 eMarketer 的預言正確，未來 5 年內這個市場會成長 10 倍。
5 年 10 倍對華爾街而言，當然是不能錯過的投資機會。而如果你要押注在這樣的瘋狂成長上，基本上不可能選擇 Google 或是 Apple，因為行動廣告只是 Google、Apple 所有營收中的小小一塊，即使這部分業務真的能跟著市場起飛，Google 和 Apple 的股價還是有可能受其他產品線更大的影響。所以剩下你能做的，當然就是買進碩果僅存的 MM 股票。
而到底 Millennial Media 值不值得這樣的估值，我們可以來看看它的 S-1 (上市前公開說明書) 中提供的資料。首先，從 2010 年的前三季到 2011 年前三季，MM 的營業額總共成長了 137.7%，遠高過整體市場的 89%。當營收成長，Millennial Media 的毛利率並沒有衰退，反而從 33.2% 成長至 38.5%，表示千禧仍處在具有 Operating Leverage 的擴張當中。
對於一個廣告聯播網而言，毛利率是尤其重要的健康指標，因為它代表著該聯播網取得廣告板位的成本高低。以 Millennial 的例子來說，就是當它每取得 1 塊美金營收，必須要付給與它合作的 Mobile Apps 開發商的比率。理論上當 Apps 開發商選擇行動廣告聯播網時，它們當然希望抽成的比率能夠越高越好，也就是當市場競爭，聯播網所得到的抽成比率將會降低，因此毛利率也將跟著衰退。
但實作上會影響開發商行動廣告營收的，其實不只有抽成比率而已。包括聯播網本身能提供的填滿率 (Fill Rate)、點擊率 (Click Through Rate)、每點擊費用 (Cost Per Click)、每千次觀看費用 (Cost Per Mille) 甚至是參與廣告的品牌種類、價值，都會影響開發商選擇聯播平台的意願。再者，以現行市場情況，行動 Apps 開發商往往會選擇像是 Unity、PhoneGap、Titanium 等技術框架，用來加速應用開發的時程，所以一個聯播網能夠支援多少開發商愛用的平台，也影響了它被市場接受的程度。
因此，當 MM 的毛利能夠隨著營業額上升，表示在過去的一年中，它在上述這些非拆帳比率的條件上有所突破，也讓開發商更願意犧商拆帳比率，來使用 MM 提供的服務。
也因此，雖然 Millennial 尚未達到公司整體的真正獲利，但華爾街投資人就已經願意用高達 18 倍營收的估值擁有這支股票。而 MM 的上市，也代表了第一支「純移動互聯網」股正式進駐紐約證交所，若要說這個事件宣告了 Mobile Internet 的來到，我認為一點也不為過。
(本文編輯後，刊登在 2012.4 月的《創新發現誌》)
